發表于《世界經濟》2015年第11期
近幾年來，尤其是全球金融危機之後，中國的金融市場進行了一系列改革以更好的發展資本市場融資功能，債券市場與股票市場都經曆了一定程度的發展，但是融資體系的問題依舊突出。事實上，投資者保護較差、企業直接融資占比較低、企業投資規模占比較低的事實并不是一個中國特色的問題，而是關于投資者保護、融資結構與企業投資關系的一般性問題。Nini等（2009）指出，為了保證企業良好的現金流狀況，銀行貸款合約往往會有對企業投資的限制性條款，他們研究對比這些限制性條款施加前後企業投資的變化情況發現，在銀行對貸款合約施加限制性條款後，企業的資本性支出确實産生了一定程度的下滑。那麼，采用債券融資或者股權融資的企業，投資水平就一定更高嗎？本文采用了全球42個國家（地區）上市企業的數據，首先從投資者保護的角度出發，研究了債權人權利保護、股東權利保護與資本市場融資結構的關系，然後進一步分析了其對企業投資水平的影響，發現：第一，債權人權利保護更強的國家，債券融資成本更低，同時，由于經營者越傾向于承擔更小的風險，不利于企業在股票市場上的估值。因此，相對于股權融資來說，企業更傾向于通過發行債券融資，且這種關系在大陸法系國家表現的更為顯著。第二，受投資者偏好及其權利保護的影響，相比于銀行貸款與股權融資，債券融資帶來的資本性投資比例更高，而企業信用評級的調升有助于依賴于債券融資的企業更進一步擴大投資。
