2020年9月20日，張禮卿教授在由北京市大興區政府與北京金控集團聯合舉辦的“新國門、新金融”論壇上做了題為“金融開放和‘雙循環’新發展格局的形成”的主旨演講。張禮卿教授主要針對“雙循環”會不會導緻我國經濟開放度的下降和金融開放如何助推“雙循環”新發展格局的形成這兩個問題進行了觀點分享。
第一問題，“雙循環”會不會導緻我國經濟開放度的下降？不會。
首先，“雙循環”既強調注重内需的“國内大循環”，也強調“國内循環和國際循環”的相互促進。在大多數行業，基于“比較優勢原理”展開的對外貿易和跨境投資在未來不僅不會消失，還會繼續發展。沒有它們的存在，不僅消費和投資的正常運行可能受到影響，而且整個經濟活動的成本會變得很高。在政策層面，可以預見的是，未來在擴大商品和服務進口、降低外國投資者的市場準入限制等方面很可能會變得更加自由和開放。
其次，開放是個制度變量，與經濟循環的方式沒有絕對聯系。所謂開放，主要指政府是否對跨境經濟活動實行限制。開放可以支持“國内大循環”，也可以支持“國際大循環”。經濟如何循環，是以國内為主體還是以國際為主，與開放程度的高低沒有必然聯系，更多地取決于一國資源禀賦、經濟發展階段和經濟結構。譬如，美國的經濟增長基本上是以消費驅動的，消費占GDP的比重目前高達85-90%，而對外貿易依存度隻有20%左右（低于我國）。美國屬于比較典型的國内經濟大循環為主體。但是，沒有人會因此而認為美國經濟不開放或者開放程度很低。歐盟的情況也與美國類似。
再次，開放沒有回頭路可走，回到閉關鎖國将導緻中國經濟和全球經濟陷入困境。2013年中國首次超越美國成為世界最大貿易國，已經深度融入了國際分工和貿易之中。從中國來說，不僅向世界提供了大量的各類工業制成品，同時也從世界各國進口農産品、能源、工業原料和一些技術含量較高的零部件等。2019年，中國的對外貿易總額高達31.54萬億元，占同期我國GDP的32%，并且占世界貿易總額的11.8%。據估計，在今後的15年内，中國對世界其他國家和地區的進口額将高達40萬億美元。很顯然，無論從中國來說，還是對世界而言，中國走回閉關鎖國的老路是不可想象的，那将導緻中國經濟和全球經濟陷入嚴重的困境，增長停滞和通貨膨脹将無法避免。
第二個問題，金融開放将如何助推雙循環？
金融開放可以分為兩個基本方面，即金融服務業的開放和資本賬戶開放（即跨境資本流動自由化）。前者是指允許外國金融機構在國内獨立或合資建立商業存在，并通過發放牌照方式允許其提供金融服務，屬于服務貿易自由化範疇；後者是指取消對跨境資本流動的限制，屬于金融自由化範疇。在入世以後的頭15年左右的時間裡，我國的金融開放總體上進度較慢。以外資銀行資産規模在我國整個銀行市場資産總量的占比為例，2001年入世之初大約為2%，但到2016年不僅沒有增加，反而還有所下降。
不過，近兩年來，金融開放進程已明顯加快。一方面，自2018年4月中央提出加快金融開放之後，從銀行、證券、保險、期貨、評級、支付等諸多領域的開放進程明顯加快，其中最主要的是取消外國投資者在我國投資證券公司、期貨公司等金融機構的股比限制，在監管上實行國民待遇，并降低了某些機構設立的最低資本金要求。另一方面，深港通、滬港通、債券通、取消QFII額度限制，以及與全球知名的股票和債券指數公司開展合作等一系列的開放舉措，跨境資本流動的自由化程度也在明顯提升。
金融開放如何助推雙循環？對應于上述金融開放的兩層含義，可以從兩個方面來展開說明。
第一個方面是，金融服務業的開放。
雙循環，特别是國内經濟大循環，需要生産、流通、分配和消費各個環節的順利運行，也需要每個環節之間連接暢通。各種企業貸款、資本市場融資、供應鍊金融、消費金融、基金管理、保險、信托和期貨等金融服務，對于上述環節的運行以及環節之間的連通可以提供非常重要的支撐，起到橋梁和潤滑劑的作用。盡管我國目前的金融服務體系已經發揮了非常重要的作用，但是，有理由相信，伴随着整個金融業的進一步開放，這個體系将可以提供更多、更為優質和更低成本的服務。
首先，擴大開放将增加我國金融機構的數量，并且提高金融服務效率。以銀行為例，據銀保監會統計，截止2018年底，我國銀行業的機構數為4588家，每百萬人口的擁有量為3.29家。相比之下，截止2015年第三季度，美國共有6270家持牌銀行，每百萬人口的擁有量為19.33家。與發達國家相比，我國的銀行數量顯然還相當不足。外資銀行的進入，将促進正規銀行體系的發展和壯大，提升對實體經濟的貢獻度。我們最近做的一項研究顯示，外資銀行的進入将不僅導緻企業融資約束的明顯緩解，改善上市公司的融資結構，而且還有助于減緩企業所有制歧視帶來的融資效率低下。
其次，随着金融機構數量的增加，我國金融體系的集中程度有望降低。目前，我國銀行體系的集中程度相對較高。銀保監會公布的數據顯示，2018年，工、農、中、建四大行的貸款和存款占國内全部貸款和存款的比重分别高達46%和48%，大約比美國四大銀行的對應數據高出10個百分點。随着外資金融數量的增加，我國金融體系的集中度将會進一步下降。一個更具競争性的體系，将促使所有金融機構努力提高經營管理水平，提升風險控制能力，降低成本，以更高的效率服務于企業和其他客戶。
再次，外資金融機構的進入，有助于促進我國金融業的産品創新。盡管以資産規模而論，全球最大的10家商業銀行中，絕大多數已經是來自中國的銀行（包括工、農、中、建四大行和其他大型股份制銀行），但是，大多數國内銀行在财富管理、衍生産品和國際業務等領域還需要更多的創新和發展。目前，我國已經有4-5億的人口進入了中等收入群體行列，對于财富的保值、增值需要越來越強烈，并且通過财富效應直接影響到其消費能力。通過擴大金融開放，不僅外資金融機構可以直接提供理财服務，而且可以推動國内金融機構在這方面進行共同創新和發展。
第二個方面是，跨境資本流動的自由化。
在控制金融風險的前提下，擴大跨境資本流動的自由化，對于我國未來一個時期繼續保持相對較高的經濟增長速度至關重要，對于“雙循環”新發展格局的形成不可或缺。
我國的人口結構正在發生重要變化，老齡化和儲蓄水平逐漸下降是一個難以避免的趨勢，勞動和資本的供給都有可能受到越來越多的制約，我國的經濟增長潛力也會因此而逐漸呈現下降趨勢。與此同時，在更加注重内需的“雙循環”發展格局下，消費和投資的增長速度将會繼續保持比較強勁，甚至比以往更加強勁的勢頭。擴大對外開放的努力，将導緻更多的商品和服務進口。在應對2008年全球金融危機和新冠疫情沖擊過程中，擴張性的貨币政策和财政政策顯著提升了總體負債水平（以寬口徑衡量，可能接近300%），而這些債務的還本付息無疑會消耗未來的政府财政資源和民間儲蓄資源。綜合上述各種因素，可以預料，未來我國經常賬戶的順差将逐漸減少，适量的逆差可能成為一種常态性特征，這也意味着未來我國需要長期保持一定程度的資本淨流入。可以認為，适量的經常逆差和資本淨流入将成為“雙循環”新發展格局下的一個重要特征，也是我國未來取得開放條件下高水平經濟均衡的必然選擇。
為了适應這樣的選擇，我國需要繼續擴大資本賬戶的自由化，即允許更多的外國資本，包括直接投資、證券組合投資和其他形式的外資進入中國。相應地，也需要逐漸放松對各類資本流出的控制，因為如果沒有自由的流出，就不會有踴躍的流入。
值得注意的是，這樣的情況正在發生。今年以來，盡管受到疫情的影響，中國經濟收縮比較嚴重，但由于疫情控制較好，經濟恢複快于歐美國家，加上我國的利率（國債收益率）高出歐美200多個基點，國際證券組合投資大量流入我國。據國家外彙管理局的數據，今年上半年，境外投資者持有境内債券和股票的數量淨增加729億美元，比去年同期增加10%以上。另外，在外商直接投資流入方面，沿海一些城市上半年也出現了一定的增幅，好于預期。這些資本淨流入，對于降低我國企業和政府的融資成本在一定程度上發揮了積極作用。
當然，有一個問題同樣值得我們高度重視。這就是如何确保在金融開放擴大之後，資本淨流入能夠持續、穩定和有序地發生，而不是在短時間内頻繁地流入和流出？在資本賬戶基本自由化之後，利用宏觀審慎政策進行逆周期調節，必要時采取“無償準備金”制度來限制投機性短期資本的流動，将是非常必要的。同時，對于金融服務業擴大開放後産生的同業競争加劇，也需要高度重視并進行必要的監管，以免産生過度競争和過度冒險，進而釀成金融動蕩甚至金融危機。
