我院助理教授杜渙程與香港中文大學（深圳）的張勁帆教授以及倫敦政治經濟學院的樓棟教授、Christopher Polk 教授合作的論文《微波成浪：貿易網絡，經濟活動以及資産定價》(Ripples into waves: trade networks, economic activity, and asset prices) 被國際頂級金融期刊《金融經濟學雜志》(Journal of Financial Economics) 接受。

信用違約互換 (Credit Default Swap, CDS) 是一項非常重要的金融衍生資産。信用違約互換的本質是一種保險産品，其購買者通過定期繳納保費從而享受所保債券違約時應得的補償。按照所保債券的性質，信用違約互換可進一步分為主權信用違約互換 (sovereign CDS)和公司信用違約互換 (corporate CDS)。信用違約互換自90年代引入國際金融市場之後，市場逐漸穩步增長，這也是爆發2007-2008年全球金融危機的誘因之一。自2007年底，全球信用違約互換市場已經高達6萬1千億美元。全球金融危機之後，由于市場的監管以及打壓，總體信用違約互換的市場在逐漸縮小，然而主權信用違約互換的市場份額依舊逐步擴大。

文章通過實證發現主權信用違約互換這類衍生品價格當中蘊藏着很有價值的信息。文章發現全球平均季度主權違約互換價格與全球平均生産總值增速存在高度顯著的負相關，其相關系數高達-0.67。這進一步說明主權信用違約互換價格能夠在高頻度下 (月度，周度，季度）很好的反映一個主權國家信用風險的高低以及經濟活動的起落。文章對主權信用違約互換價格的深入研究對于更好的理解國際系統性風險以及國際經濟活動周期都存在着重大的意義。

文章首先提出了影響及決定主權信用違約互換價格的重要因素：來源于與其主權國家存在貿易往來的貿易夥伴國的信用風險和經濟表現。文章通過實證發現，出口目的地國家過去三個月平均主權信用違約互換價格對出口國自身未來一個月的主權信用違約互換價格存在極強的預測能力。按照出口目的地國過往三個月的平均累計主權信用違約互換價格的高低進行分組的多空對沖交易策略可以實現年度5%的超額回報率，并且夏普比例高達1.1。其次，文章發現該預測能力對于處在國際貿易網絡中的邊緣國家以及金融系統更脆弱的國家更為顯著。文章通過以下若幹實證檢驗來進一步挖掘分析該預測能力背後的實質性傳導機制。

首先，文章通過兩項自然實驗證明預測能力背後的傳導機制來源于國家層面的短期經濟沖擊在國際貿易網絡中的傳播和擴散，從而直接影響其貿易夥伴國。兩項自然實驗分别借助了日本2011年的海嘯事件以及中國2020年新冠肺炎爆發武漢封城事件。這兩件事均可認為是足夠外生性的事件，并且其影響力足夠大到撼動整個主權國家的信用風險和短期經濟發展。文章中通過實證證實中國和日本的主權信用違約互換價格在事件發生當天都分别發生了顯著的上升。文章分别對向中國和日本的出口國家的主權信用違約互換價格在事件發生後的5天内以及4周内做了橫截面線性回歸，發現出口占比的系數顯著為正，并且其系數值和顯著程度随着時間推演會逐漸減小。這表明，當國家受到外生經濟沖擊後，該經濟沖擊會随着國際貿易網絡傳遞至上遊國家 (出口國)。文章還進一步通過發現，主權信用違約互換價格的預測能力主要體現在出口鍊條的傳導上，對于進口鍊條的傳導文章并未發現顯著結果。

其次，文章發現該經濟沖擊的傳導機制并不僅僅止步于直接貿易國家，經濟沖擊會沿着貿易網絡鍊條進一步傳導，從而影響到間接貿易夥伴國。例如，日本的海嘯引起的負面經濟沖擊影響其直接出口國中國，從而進一步影響到中國的出口國美國等等。