我院譚小芬教授與碩士生耿亞瑩、徐慧倫合作撰寫的論文“金融危機後的人民币國際化：制約、風險與對策”發表在《新視野》2017年第3期

摘要：2008年金融危機以來，人民币國際化在跨境貿易人民币結算、雙邊貨币互換、資本項目開放、人民币離岸市場建設等方面取得較大進展。然而，人民币國際化的推進還面臨着中國經濟不确定性加大、金融市場體系不完善、資本項目管制、國際貨币的曆史慣性等制約因素。不僅如此，人民币國際化還可能帶來國際資本流動加劇、出口産品競争力減弱、彙率波動加劇等潛在風險。因此，在下一階段的人民币國際化中，應依托于“一帶一路”建設，完善人民币在國際上的循環機制；着重建設在岸金融市場，平穩有序放松資本賬戶管制；加強國際間交流與合作，主動承擔相應的國際責任。

關鍵詞：人民币國際化；資本賬戶開放；人民币離岸市場；國際金融合作

2008年的全球金融危機，暴露了現行國際貨币體系的脆弱性，而這種脆弱性與美元在國際貨币體系中的主導地位有直接關系。重新構建國際貨币體系，實現多元化的貨币體系格局是包括中國在内大多數國家的共同願望。然而，改革國際金融結構實施難度很大，短時間内無法對現行的國際貨币和金融體系做出根本性改變。區域金融合作雖然是有益的，但是在過去一段時間内進展緩慢。因此，人民币國際化的重要性得以凸顯。[[1]]人民币如果能夠成為國際貨币，不僅為中國從經濟大國轉變為經濟強國提供良好的貨币環境和金融支撐，而且順應國際貨币體系多元化改革的需求。全球金融危機以後，中國政府加速推進人民币國際化，人民币國際化在跨境貿易人民币結算、雙邊貨币互換、資本項目開放、人民币離岸市場建設等方面取得較大進展。2016年10月1日，人民币正式加入特别提款權（SDR）貨币籃子，成為人民币國際化道路上的裡程碑事件。

在上述背景下，人民币國際化問題引起了國際國内社會各界的廣泛關注與研究，包括人民币國際化的時機、收益與成本、戰略目标與路徑選擇、程度衡量、前景測算、面臨的挑戰和發展方向等方面。[[2]]總體而言，既有研究取得了豐碩成果，為人民币國際化創造了較好的理論基礎與政策參考。然而，既有研究對人民币國際化的制約因素與潛在風險關注的還遠遠不夠。而制約因素與潛在風險對人民币國際化的順利推進又至關重要。為此，本文在簡要分析人民币國際化的發展曆程和現狀之後，運用相關理論重點分析人民币國際化的制約因素與潛在風險，在此基礎上提出進一步推動人民币國際化的應對策略。

一 人民币國際化的發展曆程和現狀

人民币國際化是指人民币通過經常項目、資本項目和境外貨币自由兌換等方式走出境外，在境外市場被一國或多國所接受，承擔世界貨币職能。中國在1996年實現了人民币經常項目可兌換，由于當時改革條件尚未成熟，在之後一段時間内，中國并未大力推進人民币國際化。在以美元為中心的國際貨币體系背景下，2008年全球金融危機導緻美元大幅度貶值，使得全世界意識到以美元為主導的國際貨币體系存在缺陷，各國必須協作構建新的國際貨币體系來減少美元作為霸權貨币的影響。中國在應對全球金融危機時保持了經濟平穩增長和人民币币值穩定，使得人民币在國際上具有良好的信譽和地位。人民币國際化以推行跨境貿易人民币結算為起點，同時在貨币互換、資本項目開放和人民币離岸市場等方面開啟了人民币國際化的新篇章。

（一）跨境貿易人民币結算

跨境貿易人民币結算是指以人民币報關并且以人民币作為進出口貿易的結算貨币。2008年的全球金融危機不僅打擊了各國經濟，也造成了國際貨币體系的劇烈動蕩。美元和歐元作為國際貨币波動劇烈且具有明顯的貶值趨勢，中國作為貿易大國，如果繼續以這些貨币作為跨境貿易結算貨币，會對進出口企業帶來負面影響，最終影響中國經濟平穩發展。[[3]]

2009年7月，中國人民銀行等六個部委聯合發布《跨境貿易人民币結算試點管理辦法》，決定在上海、深圳等試點地區的企業實行跨境貿易人民币結算，同時在港澳地區和東盟推行人民币跨境貿易結算。在跨境貿易人民币結算試點卓有成效的基礎上，2010年6月19日，六部委聯合下發通知，将跨境貿易人民币結算試點進行推廣。境内試點在5個試點城市的基礎上增加18個省（自治區、直轄市）為試點地區，境外試點由港澳、東盟地區推廣到所有國家和地區。2011年8月24日，六部委再次聯合下發通知，将跨境貿易人民币結算範圍擴大至全國。[[4]]

在跨境貿易人民币結算推出之後，人民币結算規模不斷擴大。2009年，跨境貿易人民币結算額僅為35.8億，之後不斷上升，2016年跨境貿易人民币結算額為5.23萬億元。目前，跨境貿易人民币結算中貨物貿易占比較大，服務貿易占比較小。同時，跨境貿易人民币結算存在失衡狀況，大部分為進口結算，出口結算隻占較小一部分，尤其是在2009-2014年之間。[[5]]一方面說明外國企業在跨境貿易中使用人民币結算比中國企業使用人民币結算更為困難，跨境貿易人民币結算仍然處于推進過程之中；另一方面，進口貿易人民币結算比例高，而出口結算比例更小，與升值期間資金在在岸市場與離岸市場間的套利活動有關。

（二）雙邊貨币互換

貨币互換，是指各國中央銀行之間以短期貸款的方式相互供應對方所需外币的一種協議。貨币互換雙方可以在一定規模内，以本國貨币換取對方貨币，将換取的對方貨币注入本國金融體系，可以用于本國企業貿易和債務的支付。

1998年亞洲金融危機爆發之後，東盟10國以及中日韓三國建立了10+3金融合作機制。2000年5月，10+3财長在清邁共同簽署了《清邁協議》，建立了區域性貨币互換網絡。《清邁協議》是亞洲貨币金融合作的第一項實質性成果，在維護亞洲金融穩定，平衡短期國際收支，防範彙率風險和金融危機，推動區域貨币金融合作等方面具有重要意義。[[6]]

簽訂《清邁協議》之後，中國先後與韓國、香港、馬來西亞、印度尼西亞等多個國家和地區簽署雙邊貨币互換協議。尤其在2008年全球金融危機之後，中國在更大範圍開展更多種類和更大規模的雙邊貨币互換。截至2015年末，中國人民銀行已與33個國家和地區的中央銀行或貨币當局簽署了雙邊貨币互換協議，協議總金額超過3.31萬億元人民币。[[7]]雙邊貨币互換規模的不斷擴大，不僅有利于規避彙率風險，促進雙邊貿易，同時有利于發揮人民币在國際貿易中的貨币職能，提升人民币的國際地位和影響力。[[8]]

（三）資本項目開放

1996年，中國接受國際貨币基金組織協定第八條第2款、第3款和第4款的義務，實現了人民币經常項目下的可兌換。在資本項目可兌換方面，中國一直采取循序漸進的開放措施。

在直接投資方面，中國積極推進外商直接投資和對外直接投資。2011年中國人民銀行連續發布多個文件，針對外商直接投資人民币結算業務和人民币境外直接投資的管理進行了詳細的規定。經過多年發展，人民币外商直接投資成果顯著，以真實交易為背景的人民币直接投資，促進了境内經濟發展。人民币境外直接投資，成為人民币海外投資的資金來源，擴大了人民币在海外的流通規模和範圍。在證券投資方面，中國于2002年實施合格境外機構投資者（QFII）制度，允許合格的境外投資者通過将彙入的外彙資産兌換成人民币資産，在監管下投資于境内金融市場。2011年中國實施人民币合格境外投資者（RQFII）制度，允許合格的境外投資者以預設的人民币額度投資于境内的證券市場。與此同時，中國于2002年實施合格境内機構投資者（QDII）制度，允許合格的境内投資者投資境外金融資産。[[9]]

國際貨币基金組織将資本和金融項目交易分為7大類、11大項和40個子項。從40個子項目來看，目前中國已經有37個子項目達到可兌換和部分可兌換，距離實現人民币資本項目開放的目标越來越近。2015年，中國持續推進資本項目可兌換，中國内地與中國香港實現了基金互認，境内銀行間債券市場、銀行間外彙市場向境外央行類機構完全開放，人民币資本項目開放工作穩步推進。[[10]]

（四）人民币離岸市場建設

随着跨境貿易人民币結算的不斷發展，在資本項目兌換受限制的背景下，需要有一個境外提供人民币金融業務的場所來解決境外人民币流通和交易問題。人民币離岸市場的建設定位于中國香港，主要是考慮到香港是亞洲金融中心，經濟自由程度和開放程度高，金融體系和制度較為健全，并且和中國内地具有緊密的經濟聯系。[[11]]2003年，中國人民銀行和香港金管局簽署合作備忘錄，香港開始辦理人民币業務。2004年，香港率先成為提供人民币存款、彙兌等業務的境外金融市場。2007年，中國人民銀行允許境内金融機構在香港發行人民币債券，第一筆人民币債券由國家開發銀行在香港成功發行。2009年，中國人民銀行和中國銀行（香港）有限公司簽署了修訂後的《香港人民币業務清算協議》，香港成為跨境貿易人民币結算試點。[[12]]目前，香港已經初步建立人民币離岸金融市場體系，開展人民币跨境貿易結算、跨境融資、人民币債券發行等業務。

除中國香港之外，中國台灣、新加坡、倫敦、法蘭克福、盧森堡等地也擁有一定規模的人民币離岸存款，美國和加拿大等地也在積極建立人民币離岸市場。據不完全統計，截至2015年末，中國港、澳、台地區和新加坡、盧森堡等主要離岸市場人民币存款餘額約為1.45萬億元。[[13]]

二 制約人民币國際化進一步發展的主要因素

如上所述，2008年全球金融危機以後，人民币國際化在跨境貿易人民币結算、雙邊貨币互換、資本項目開放、人民币離岸市場建設等方面取得較大進展。這與這一階段所處的有利國際國内環境有關。金融危機之後，美國、歐洲和日本經濟上面臨種種問題，世界各國均開始尋求币值堅挺的新儲備貨币，要求國際貨币體系改革的呼聲也在不斷高漲，為人民币國際化發展提供了一個戰略機遇期。從國内來看，中國經濟實力的不斷提升為人民币彙率的穩定和人民币币值的堅挺夯實基礎的同時，中國政府抓住這一戰略機遇期，采取從跨境貿易人民币結算，到跨境投融資結算，最終推動人民币成為國際儲備貨币的發展策略，[[14]]加快推進人民币國際化。

盡管如此，我們也要清晰認識到，人民币國際化作為一個漫長、曲折的過程，這一過程中仍有許多制約因素。具體而言，以下四個因素需要引起高度關注：

（一）中國經濟面臨不确定性

中國經濟發展進入新常态，經濟增速放緩。勞動力、土地和其他資源成本上漲，實體經濟運行面臨巨大壓力，大量中小企業倒閉。産業結構存在矛盾，部分産業存在嚴重産能過剩。存在政府債務和企業債務風險、房地産市場衍生的金融風險和資金外流風險。當前中國經濟基本面存在較大不确定性，給人民币國際化帶來了内部風險。

（二）不具備與國際貨币相匹配的金融市場體系

觀察國際貨币發展的曆史可以發現，美國、英國、歐元區等國家和地區金融市場的發展是其貨币國際化的重要基礎。在一定程度上，貨币國際化表現為其能否在國際範圍内成為金融交易的媒介和國際金融資産。發達的金融市場，一方面為本币計價的金融資産配置和資金流動服務提供國際範圍内的服務，另一方面為本币計價的金融資産提供流動性充足的交易市場，從而吸引國際範圍内的個人和機構持有本币計價的金融資産，推動本币的國際化發展。因此，發達的金融市場和健全的金融體系是貨币國際化的前提，金融市場的深度和廣度影響了貨币的國際地位。與西方發達國家相比，中國金融市場發展起步較晚，發展較為滞後。中國外彙市場還處于初始發展階段，在全球外彙市場所占的份額較小，日均外彙交易量相比倫敦、紐約和日本三大外彙交易中心而言較少，外彙期貨、外彙期權等金融衍生品種類較為缺乏。股票市場有待完善，市場交易量和上市公司數量與倫敦證券交易所、紐約證券交易所和東京證券交易所相比存在較大差距，股票、股指、ETF等衍生品交易尚未發展成熟。債券市場發展較為落後，尤其是國際債券方面，發展幾乎止步不前。[[15]]中國的金融市場和金融體系較為落後，遠遠不能滿足人民币成為國際化貨币的要求。

（三）尚未實現市場化的利率和彙率形成機制

一國貨币能否成為國際貨币，是市場選擇的結果。這意味着，利率和彙率作為貨币的價格，必須反映真實的貨币供求關系，遵循市場的客觀規律。[[16]]

中國一直不斷推進利率市場化改革和人民币彙率形成機制改革。2015年，利率市場化改革取得關鍵性進展，對商業銀行和農村合作金融機構等不再設置存款利率上限。[[17]]利率管制的基本放開并不意味着利率市場化改革已經完成。國際經驗表明，利率市場化伴随的金融動蕩并不罕見，利率管制的放開帶來潛在金融風險上升。因此，需要采取充分而适當的監管措施。同時，貨币政策也需要相應轉變。利率市場化之後，金融活動的擴張化和複雜化，使得貨币總量越來越難以充當有效的貨币政策中間目标，中國需要将貨币政策框架從數量型向價格型轉變，完善貨币政策傳導機制。2005年，中國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨币進行調節、有管理的浮動彙率制度。為實現這一目标，監管層做了一系列努力。2015年8月11日，中國人民銀行調整了人民币兌美元彙率中間價報價機制，強調人民币兌美元彙率中間價報價要參考上日收盤彙率。[[18]]此項改革使得人民币兌美元彙率中間價機制更加市場化，人民币彙率彈性顯著提升。然而，實際的彙率形成機制和目标之間仍然存在差距，人民币彙率依然主要參考美元，人民币彙率彈性顯著低于其他主要貨币，人民币彙率改革依然面臨許多嚴峻的考驗。

（四）資本項下尚未實現自由兌換

國際貨币的競争力來自于其交易的便利性，交易的便利性不僅體現在貿易中，還體現在資金流動的便利性上，資金流動的便利性取決的于資本賬戶的管制程度。目前中國對資本賬戶采取較為嚴格的管制措施。關于資本賬戶開放和人民币國際化的關系，國内學者的意見并不統一，分歧的主要原因可能在于理解人民币國際化是一個過程還是一個結果。[[19]]如果人民币國際化是一個過程，那麼人民币國際化從發展跨境貿易人民币結算開始，隻有當其發展程度可以承受資本項目自由兌換帶來的風險時，資本項目自由兌換才可以逐步放開。如果人民币國際化是一個結果，那麼資本賬戶開放是實現人民币國際化的前提。值得注意的是，人民币國際化并不需要資本賬戶的完全開放。某些已經實現貨币國際化的國家，資本賬戶仍然存在部分管制。管制的實施是出于維護國家經濟安全穩定的角度考慮。

（五）現有國際貨币的阻撓和曆史慣性

貨币競争是當前國家間經濟競争的一種表現形式。如果人民币成為國際貨币，改變國際貨币體系格局，對其他貨币形成替代作用，必然會對其他國家産生重大影響。人民币成為國際貨币的過程，也是鑄币稅、世界交易成本和外彙風險在全世界範圍内重新分配的過程。[[20]]現有的國際貨币必然會對這一進程進行阻撓，各類競争和博弈将持續出現。西方學者通過研究發現，國際貨币的使用存在慣性。即人們傾向使用現行的國際貨币。從當前使用的國際貨币轉換到新的國際貨币，要支付更多的轉換成本。隻有當前使用的國際貨币受到足夠大的外部沖擊，才有可能改變國際貨币格局，并且這種改變需要一段積累過程，到達關鍵點之後，才能出現國際貨币轉換的“傾覆現象”。[[21]]因此，國際貨币體系的轉變并非朝夕之事。美元作為全球最重要的國際貨币，是由美國強大的綜合國力決定的，各國的使用慣性已經形成，短時間内難以改變，即使是全球金融危機的沖擊也沒有改變美元在國際貨币體系中的主導地位。人民币作為新興國家的貨币，在國際貨币競争中需要付出更大的成本，人民币國際化的道路上充滿艱巨的挑戰。

三 人民币國際化的潛在風險

推行人民币國際化的顯著特點是風險與收益并重，同樣也是衆多學者在展望人民币國際化時主要争論的問題。一國貨币國際化的潛在損失主要來自于以下三方面：首先，由于國際貨币地位的确立存在一定的必要條件，需要出台相應的輔助政策，如資本賬戶開放和金融深化改革，一旦這些輔助的推行政策實施不當，則可能破壞國内金融體系的穩定，甚至導緻金融危機的爆發；其次，本國貨币的國際地位提升也可能為帶來該國帶來直接損失，如出于國際責任，該國在制定貨币政策時需要更加注重國際間政策合作和政策的溢出效應，因此政策的有效性和獨立性可能在一定程度上受損；再次，貨币國際化可能從多角度加劇經濟波動，例如伴随貨币國際化而生的彙率波動将給實體企業和金融機構帶來一定的風險暴露。結合中國的具體情況，人民币國際化給中國帶來的潛在風險主要表現在以下三方面：

（一）資本項目自由兌換可能導緻國際資本流動加劇風險

人民币國際化與資本賬戶開放之間并不能夠直接劃等号，但人民币國際化的推進需要放松資本賬戶的管制，使外國金融機構和投資者能夠進入中國金融市場，增加其持有人民币資産的機會，完善人民币的輸出和回流渠道。因此，人民币國際化的潛在風險終究與資本賬戶自由化是有關的，而資本賬戶開放程度提高可能會導緻國際資本的大規模流動，從而對中國金融體系穩定造成威脅。[[22]]

從理論上看，“三元悖論”始終是相伴資本賬戶開放而生的問題，資本賬戶開放、獨立的貨币政策和彙率穩定三者難以兼得，在這一方面中國也不例外。為維持人民币彙率的相對穩定，随着人民币國際的推進，資本賬戶逐步放松管制後，中國貨币政策的調控能力和效果因此受到限制，央行對于貨币總量和利率調控的難度将加大。

從拉美和東南亞等新興國家曆史經驗來看，在國内金融市場尚不發達的情況下，過快地實行資本賬戶開放，導緻國際資本在短期内集中、大規模地流入，導緻資産價格的飙升，形成資産泡沫，一旦國際投資者的預期轉向，大量資産被抛售，泡沫破滅帶來的損失将難以估計。中國作為新興國家，尤其需要警惕資本賬戶開放過快時帶來的資産價格波動加劇和金融脆弱性增加。由于中國當前資本賬戶管制水平仍然較高，外國投資者無法自由購置并持有人民币資産，因此人民币輸出主要通過出口商品或服務的支付結算實現，并通過外國直接投資或其他投資使人民币回流，因此資本賬戶管制放松的直接影響可能表現為人民币資産需求過旺，形成資本價格泡沫，同時未來人民币貶值的概率将增加，金融周期或其他全球性因素将使國内經濟的波動性加劇。

（二）人民币升值勢必導緻出口企業的競争力減弱的風險

人民币國際化與人民币彙率、人民币彙率和彙率預期之間存在着交互影響。[[23]]一方面，人民币國際化的順利推行将刺激國際上對人民币計價資産的需求，境外投資者調整人民币資産存量時，外彙市場上對人民币的需求無疑将更加旺盛，從而導緻人民币彙率上浮，并在國際上形成人民币的升值預期，進一步放大了人民币未來的升值幅度；另一方面，一定程度的升值預期也增強境内外投資者的信心，增強其對于人民币計價的偏好，進而有利保證了人民币國際化的推進。所以，在權衡人民币國際化的風險和收益時，彙率變動的影響必須要納入到考慮的範圍内。

雖然當前人民币彙率處于貶值通道中，國際間的人民币貶值預期仍然較強，但未來長期内，人民币國際化帶來的升值效應不過是時間早晚的問題，而彙率升值的負面效應将主要表現在實體經濟的運行中。在中國仍未擺脫出口拉動的背景下，這一未來趨勢将注定對出口企業産生一定程度的不良影響。人民币的升值将直接削弱出口企業在國際上的競争力，降低企業的創收能力，削減企業在産品創新和科研開發上的支出，阻礙了向創新型企業轉型的步伐，并可能從一定程度上降低了經濟增長的速度。另外，需要注意的是，彙率的波動是雙向的，國際市場上人民币貶值預期的調整速度同樣更加迅速，在彙率風險激增的情況下企業外債的負擔可能會更加沉重。因此，如何實行彙率制度改革，加快出口企業轉型，優化其資本結構從而最小化利益相關者的損失，是當前人民币國際化需要思考的問題。

（三）離岸在岸市場的雙軌制可能導緻彙率波動加劇風險

在在岸市場尚不發達的階段，人民币國際化實施過程中離岸人民币中心的迅速發展也會使國内金融風險積聚。随着人民币國際地位的提高，人民币在境外的使用範圍持續擴大，近些年境外離岸市場得到了迅速發展，尤其是香港人民币離岸市場，由圖1可知，香港離岸人民币存款除2011年9月至2012年10月間出現回落，但自2004年起基本保持穩步增長的态勢，截止至2016年11月末，離岸人民币存款餘額已達到2026.1億元，對比2011年已經翻了一番。境外人民币市場能夠為外國投資者提供了獲得人民币資産的渠道，并對資本賬戶放松管制起到緩沖的作用，但是也為國際資本沖擊在岸金融市場打開方便之門，由此可能導緻人民币彙率波動加劇，并且也放大了“黑天鵝”事件對于投資者偏好的沖擊，一旦投資者采取減持人民币資産的應對措施，人民币彙率波動将進一步牽連人民币資産的定價，從而使國内金融機構及企業将暴露在較高的彙率風險之下。

另外，雖然當前離岸和在岸市場仍為分割狀态，兩種定價體系呈并行狀态，但是随着人民币國債在香港的發行和人民币債券指數的推出，二者的聯系也将逐漸加強。在國内利率市場化有待進一步推進的背景下，市場化程度較高、能敏銳捕捉供需變動的離岸市場在人民币定價權上可能更顯優勢，短期内人民币定價權将面臨旁落于離岸市場的危險，而美國的曆史則證明了定價權旁落于離岸市場的問題是存在的。由于美國1960年代實行的利率管制政策以及蘇聯當時持有的大量美元存款，監管寬松的歐洲美元市場得以迅猛發展，即使美國後期放松利率管制，國際美元銀團貸款仍以LIBOR為參照的。一旦人民币資産的定價權旁落，市場化的離岸市場利率将反映于人民币資産價格上，管理價格波動過于迅速的資産對于境内外金融機構無疑都是一種挑戰。

四 進一步推動人民币國際化的政策建議

在當前全球經濟政治格局多變的情況下，面對種種阻礙和挑戰，确保風險可控應始終作為推行人民币國際化的前提條件，其次才是各項政策措施的協調配合。總體上看，繼續深入推進人民币國際化歸根結底取決于兩方面，即國内金融體系的深化和人民币在國際貿易投資中的推廣。鑒于國内金融市場的發達程度與貨币國際化的密切關系，加大國内金融改革的力度，合理安排各項改革的次序，實現各項改革的有序落實，不僅能夠助推人民币國際化，而且将有效增強風險防範能力。在建設國内的同時，結合當前的國際背景，依托“一帶一路”建設，合理安排人民币走出國門，豐富離岸人民币金融服務的種類，承擔起國際貨币相應的國際義務，從而使人民币從區域主導貨币轉變為國際主要儲備貨币。

（一）依托“一帶一路”建設，完善人民币循環機制

當前中國國際收支表現為經常賬戶順差、資本與金融賬戶逆差，由于資本賬戶管制，人民币主要通過進口結算和對外直接投資輸出，并通過境外清算行、境外人民币債券、跨境人民币業務等渠道實現回流，人民币的輸入輸出表現出對貿易結算和離岸市場的依賴。但是在當前人民币處于貶值通道和資本外流，且在岸金融市場仍在建設中的局面下，人民币國際化的推進應充分利用“一帶一路”建設的契機，豐富人民币輸入輸出渠道。

“一帶一路”建設在貿易暢通方面提出要在區域内打造良好的營商環境，同沿線國家和地區構建自由貿易區；在對外投資方面提出要加快投資便利化，拓展相互投資的領域，消除投資壁壘。随着“一帶一路”建設的深入開展，人民币國際化可以從貿易活動、投資活動和金融平台三方面得到借力發展[[24]]，其主要表現在如下三方面：首先，在貿易和投資環節中，均可以将人民币作為計價和結算貨币，增加貨物貿易、服務貿易項下的人民币跨境使用，從而刺激人民币的國際需求；其次，在該種交易和支付屬性的基礎上，通過搭建良好的金融平台延伸出人民币資産的投資屬性。豐富人民币資産種類，如人民币結構化産品、人民币保單、人民币計價債券基金等，拓展以人民币為媒介的金融服務，提供人民币計價的融資業務，并為各類主體在銀行間市場發現熊貓債券提供更多便利；最後，境外人民币可通過投資國内或購買人民币債券等方式流回，從而完成人民币在國際間的循環。

（二）注重在岸金融市場建設，平穩有序放松資本賬戶管制

當在岸金融市場建設滞後于離岸金融市場時，推進人民币國際化，可能使國内金融體系難以抵禦資本流動的沖擊，從而導緻金融脆弱性增加，削弱了金融體系的穩定性。因此，應予以國内金融體系建設足夠的重視，協調好金融改革和資本賬戶開放的關系，才能促成人民币國際化得到更好的落實。

首先，應當考慮的是各項改革的次序問題。雖然近些年來人民币國際化與國内的各項改革幾乎是同時并行的，但改革的速度和最終完成的時間不同，人民币國際化實現的效果也将不同。本文認為，為更好地實現人民币國際化，國内金融體系各項建設同時并重時，應秉持如下原則：首先，增強彙率的靈活性，且先于資本賬戶開放。自“8×11”彙改後，2015年12月11日，外彙交易中心進一步發布人民币彙率指數，加大了人民币彙率對一籃子貨币的參考力度，強化了以市場供求為基礎的人民币彙率形成機制，體現出對于市場供求、保持對一籃子貨币基本穩定和市場預期三者的兼顧。人民币定價機制和錨定對象的改革都使得人民币彙率的彈性增加，對市場供求變動更加敏感，從而為日後資本賬戶開放提供了良好的緩沖機制，有助于降低未來資本流動的沖擊程度，接下來，進一步完善人民币彙率的市場化定價機制，提高人民币的國際競争力，增強市場供需對決定彙率的力度，擴大人民币彙率雙向浮動區間，提高彙率的彈性。對于外彙市場的各種變動予以适當幹預，甚至可以采取一些宏觀審慎措施，使人民币彙率能夠基本保持在合理、均衡水平上，從而更好地化解未來資本流動的負面影響，避免資本賬戶開放後中國實體經濟受到較大沖擊。

其次，處理好資本賬戶開放與金融體系改革的關系。人民币國際化初期的主要路徑為貿易結算，并不依賴于資本賬戶的開放，但随着人民币國際化的深入，資本賬戶開放程度提高将逐漸成為人民币國際化的必要條件，在此之前，應實現國内利率市場化改革和金融市場建設，充分依靠市場力量。其主要包括：增強利率市場化程度，健全市場利率的定價機制，培養完善基準利率體系，維護金融業公平有序的競争環境，使各金融機構呈現分層有序的定價格局；推進金融産品多樣化、創新化，推行大額存單的交易，豐富其種類；在平穩、審慎的基礎上放松金融管制，建立起能夠提高對沖機制、定價合理、多層次的金融市場，平衡中國金融體系結構。

再次，保證資本賬戶開放有序、漸進推進。資本賬戶的可兌換應當按照“成熟一項、推出一項”[[25]]的原則予以推進，提高資本賬戶項目下人民币兌換的自由程度。一方面，逐步提高金融市場的雙向開放程度，擴大境内外合格投資主體範圍，放松投資額度限制，逐步取消資格審批和額度審批；另一方面，放松資本賬戶管制并不等于放松監管，應着重完善相關監管體制、法律法規和會計準則，針對跨境資本流動構建有效安全的預警體系，從而形成宏觀審慎的管理框架。

（三）加強國際間金融合作，主動承擔相應的國際責任

随着人民币國際地位的提高，中國應愈發注重與其他國家的金融合作，承擔起相應的國際責任，為接下來人民币國際化營造合作共赢的國際環境。在人民币國際化的推行過程中，國際間合作首先表現為中國中央銀行與他國貨币當局的貨币合作，中國應在保證資金安全的基礎上，不斷改進互換機制，更加充分、高效地發揮人民币交易、結算、支付等職能，同時繼續擴大貨币互換的對象範圍及金額，從而加快人民币國際化的深入實施。

另外，借助“一帶一路”倡議的協同效應，加強與周邊國家的金融合作和政策協調。一方面，對于貿易頻繁的周邊國家，尤其是東亞國家，應逐漸轉向金融方面的相關合作，例如共同參與亞洲債券市場的建設，加強其協調性，統一合作規劃，實現亞洲債券市場的融資高效化和合理化[[26]]。并且中國應承擔起經濟大國的責任，具備穩定區域性金融市場的意識，充分考慮國内貨币、财政等方面政策的溢出效應，降低自身政策對其他國家的沖擊，在區域内各國之間協同發展的基礎上，提升中國的國際地位，使人民币逐步演變成為區域内的主導貨币，進而發展為國際上主要儲備貨币。

參考文獻：

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