《國際金融研究》2016年第7期刊發我院譚小芬教授與其合作者戴韡、殷無弦撰寫的文章“美國量化寬松政策的退出公告對新興經濟體的影響”。殷無弦為我院卓越學術人才培養項目第三期學員。

2008年全球金融危機爆發後，為應對金融市場動蕩和經濟衰退，美聯儲推出了量化寬松等非常規貨币政策，大量買入長期國債、機構債和住房抵押貸款債券（MBS），不斷向金融市場注入流動性。大規模擴張的貨币政策，避免了金融市場崩潰，恢複投資者的風險偏好，刺激了需求，抑制了經濟下行風險。但是美國貨币政策的制定僅僅關注國内經濟穩定，而忽略其對全球其他國家産生的溢出效應。由于美國在全球經濟金融中占據主導地位，美元也是最主要的儲備貨币，美國量化寬松貨币政策釋放出來的流動性不會局限于美國國内，而是會通過跨境資金流動傳導到世界各個國家，從而給全球經濟和國際金融市場産生廣泛的影響和沖擊。

在量化寬松貨币政策的推動下，國際資本湧入收益率相對高的新興市場國家，推動了新興市場經濟增長和資産市場繁榮。特别是在2009年1季度以後，由于發達國家與新興國家之間增長率差距加大，使得市場對發達國家低利率的長期預期進一步增強，導緻資金向亞洲和拉美地區等新興市場國家轉移。巨大的資本流入給新興市場帶來彙率升值壓力，推高資産價格和信貸增長，對那些已經面臨通脹壓力的新興市場經濟體造成經濟過熱和通脹風險。

随着美國經濟複蘇，美國退出QE的預期也不斷升溫，美國貨币政策将逐步回歸正常水平，屆時将會降低美國國内貨币供給，提升美國債券收益率，引發美元升值進而提高美元資産的吸引力，國際資本重新流入美國，并通過彙率波動、股票價格變化、大宗商品價格和信貸供給等渠道，對其他國家産生負面溢出效應。考慮到此次美國貨币政策的擴張史無前例，其退出的影響也将是巨大的，很可能造成新興市場的資産價格波動和金融市場動蕩，給新興市場金融穩定帶來沖擊，尤其是那些前期資本流入規模較大、經常賬戶出現逆差的新興市場國家面臨的風險更大。

2013年5月以來，美聯儲結束或退出量化寬松貨币政策的聲明陸續出現，加之新興國家經濟轉入低速增長階段，導緻前一階段由投資者風險偏好推動的國際資金流向發生逆轉，給新興經濟體造成了較為顯著的沖擊。鑒于美元在國際經濟交易和國際資本市場上占據主導地位，美國國債被視為全球無風險債券，其收益率成為全球金融市場的資産定價基礎，美聯儲退出寬松貨币政策将會擡升美國國債利率水平，給全球利率水平與結構帶來深刻的轉變。新興市場屆時可能面臨資本流出、實際彙率貶值、股價下跌和借貸成本上升等沖擊，尤其是那些擁有較高經常賬戶逆差和基本面較為脆弱的國家，會面臨資本流入減少甚至逆轉的情況，進而帶來彙率貶值、資産價格下跌和經濟下滑。

論文從美國量化寬松貨币政策國際間傳導、量化寬松政策對新興市場國家的溢出效應及其退出對新興經濟體的影響三個方面，進行文獻的梳理和總結，然後以11個新興市場國家作為研究樣本，采用事件研究法考察了美國量化寬松貨币政策的退出公告對新興經濟體的影響。所選取的事件主要包括四個： 2013年5月22日、2013年6月19日、2014年12月18日美聯儲的聲明加強了市場對對美國大規模資産購買計劃停止或退出的預期，金融市場基于預期迅速對美聯儲政策聲明做出反應，導緻美國長期債券收益率上升和美元升值，大量資本流出新興市場經濟體，造成新興經濟體總體上呈現彙率貶值、股價下跌、國債收益率上升的趨勢；2013年9月18日美聯儲決定暫不減緩資産購買步伐，降低了市場對QE退出的預期。事件分析結果發現：（1）美聯儲有關QE退出的公告事件導緻新興經濟體貨币貶值、主要股指下跌、10年期國債收益率上升；（2）2013年6月19日、2013年9月18日美聯儲的聲明事件對大多數新興市場國家而言，其影響在統計上相當顯著，6月19日事件的影響程度大于5月22日事件；且不同國家受影響程度不同，巴西、土耳其等國受到的不利影響較大；（3）資産價格變動與各國經濟狀況有關，對于經濟基本面更好、金融市場更完善的國家，受QE退出的不利影響較小。

退出會對新興經濟體的經濟穩定造成一定的消極影響，需要從兩個方面采取相應對策以防範風險。其一，對于新興市場本身來說，應該努力鞏固宏觀基本面的長期穩定态勢。新興經濟體受到的外部沖擊，很大程度上可能源于自身的結構性缺陷，各國在經濟增長速度、維持物價穩定、完善金融市場等方面的基礎不同是造成影響差異的原因之一。因此，新興經濟體應該針對自身薄弱環節（比如國際收支不平衡、外債額度過大等）改善經濟基本面，降低經濟的脆弱性。同時，新興經濟體要加強跨境資本流動管理，提高對跨境資金異常流動的監測、預警能力；推動彙率市場化改革，形成由市場供求為主導的彙率形成制度，防範彙率波動風險；減小國際國内融資風險，可以通過測算政府、企業的債務償還能力，合理确定負債的規模，尤其防止政府負債總量盲目擴張。其二，應該加強國際經濟政策協調與合作，事先考慮到貨币政策可能的外溢性，盡快建立更穩定的全球貨币及儲備體系，或者通過貨币互換操作、外彙儲備積累等方式進行自我保護。