張學勇教授、助理教授陳銳、碩士研究生柳依依和羅丹，合作撰寫的論文“創新能力對上市公司并購業績的影響”發表于《金融研究》2017年第3期。
并購重組是各國資本市場資源配置的重要環節之一。現有理論分别從價值創造、價值轉移和有限理性三個角度來解釋企業的并購動因。譬如，Ansoff (1965)提出協同效應理論，認為并購可以使并購雙方資産、能力等方面形成互補或協同從而提高公司業績并創造價值。Mueller (1969)從代理問題出發，認為管理者出于擴大企業規模從而提高自身薪酬的動機而發起并購活動。Roll (1986)指出并購是受決策者的自利自大驅動。翟進步等（2010）認為中國企業傾向通過并購的方式來快速實現産品和産業的結構調整、公司資源的優化升級，以應對日益激烈的市場競争環境，保持公司持續的盈利水平。
值得注意的是，近年來，并購市場上湧現出越來越多涉及企業的專利、商标等知識産權資産的并購活動，獲得目标公司的創新技術逐漸成為并購的重要動機之一 (Bena and Li，2014)。Kaplan (2000)早前對美國的并購重組案例進行了充分的研究，他發現大部分并購案例與技術創新密切相關。Bena and Li (2014)統計了1984-2006年美國上市公司的并購事件，發現近乎67%的事件涉及獲得目标公司的技術創新能力。于開樂和王鐵民（2008）也指出公司并購的戰略目的通常包括通過并購提升企業自主創新能力。一個企業擁有的創新能力是區别于其他企業的重要标志，是企業核心競争力的重要内容，更是企業快速成長和價值增值的主要驅動力，因此對企業發展具有重要作用 (Hall et al., 2005; Sevilir and Tian, 2012)。
在過去十年間，我國并購市場愈加活躍，并購交易完成規模及案例數量呈逐年增長趨勢。自2006年以來，以上市公司作為并購方的股權并購案例從249起增長到2014年908起，增加了近三倍。2015年更是中國并購市場快速發展的一年，上市公司共公告了1444項并購重組事件，涉及交易金額達15766.49億元，交易規模相對2014年增長了5.8倍。在這些交易中，并購方不乏出于對目标公司創新技術的觊觎，以提升自己在某些領域的技術創新能力。随着中國企業的成長和國際化程度的加深，并購事件也逐漸增多，但國内基于創新能力的視角，研究上市公司并購業績的大樣本分析卻寥寥無幾。
本文實證考察了1998-2015年中國上市公司的7086件股權并購事件，通過事件研究法、日曆時間組合法和多元回歸模型，對并購雙方的創新能力與上市公司并購業績進行研究。實證結果表明促進上市公司并購業績的關鍵因素在于目标方的創新水平。本文發現（1）從目标公司的創新能力來看，上市公司并購創新性目标方的短期和長期累積異常收益率分别為6.00%和14.18%，均顯著高于并購非創新性目标方；在控制了其他影響并購業績的因素後，并購創新性目标方的超額收益仍然更高。（2）從并購方創新能力來看，并購方的創新能力更多體現在提升長期并購業績上，但短期表現與那些無創新能力并購方公司無顯著差異。（3）根據目标方和并購方在并購公告前是否擁有專利，本文将樣本事件分為“并購方-目标方”不同創新能力的四組，比較不同并購組合的并購方市場業績，發現具有創新性的目标方這一特征的“并購方無專利-目标方有專利”和“并購方有專利-目标方有專利”組合的并購表現整體好于另外兩個并購組合。表明并購中目标方的創新能力是決定并購方公司股票市場表現的關鍵；并購雙方均具有創新能力有助于在并購後産生協同效應，表現為更高的長期回報率。上市公司管理層和證券市場投資者可以根據上述發現制定并購策略和投資重點。
（1）于開樂，王鐵民，2008，《基于并購的開放式創新對企業自主創新的影響——南汽并購羅孚經驗及一般啟示》，《管理世界》第4期第150-159頁。
（2）翟進步，賈甯，李丹，2010，《中國上市公司收購兼并的市場預期績效實現了嗎?》，《金融研究》，第5期第133-151頁。
（3）Ansoff, H. I., 1965, Corporate Strategy: An Analytic Appraoch to Business Policy for Growth and Espansion, Penguin Books, 1965.
（4）Bena, J. and K. Li, 2014, Corporate innovations and mergers and acquisitions, The Journal of Finance, 69(5), pp.1923-1960.
（5）Hall B. H., A. Jaffe and M. Trajtenberg, 2005, Market value and patent citations, Rand Journal of Economics, pp.16-38.
（6）Kaplan S. N., 2000, Mergers and Productivity, University of Chicago Press, Chicago, IL.
（7）Mueller D. C, 1969, A theory of conglomerate mergers, The Quarterly Journal of Economics, pp.643-659.
（8）Roll R., 1986, The hubris hypothesis of corporate takeovers, Journal of Business, pp.197-216.
（9）Sevilir M. and X. Tian, 2012, Acquiring innovation, AFA 2012 Chicago Meetings Paper.
