我院黃志剛教授與我校中國金融發展研究院李傑副教授合作的論文《Incomplete Exchange Rate Pass-Through and International Monetary Policy Cooperation》近日被Macroeconomic Dynamics接收并在線發表。

關于貨币政策的國際合作是否能夠增進各國的社會福利，已有的文獻并沒有形成共識。在當前主流的新開放經濟宏觀經濟學（NOEM）框架下，經典文獻發現貨币政策的國際合作并不存在收益。但是這一結論是建立在一些特定的假設基礎上的，并不具有一般性。外生沖擊在國際之間的傳遞通常跟“支出轉移效應”存在密切的聯系。而支出轉移效應的大小取決于彙率傳遞的程度。關于彙率傳遞的理論文獻，絕大多數都建立在兩個極端假設上：短期中彙率要麼是完全傳遞的，要麼是完全不傳遞的。通過企業定價貨币的選擇來設定：當貿易以外币定價（LCP）時，對本國來說彙率具有完全傳遞；當貿易以本币定價（PCP）時，對本國來說彙率是完全不傳遞。經典文獻在這兩個極端假設下都發現國際貨币政策合作不存在收益。

本文放松了彙率傳遞的兩個極端假設，通過假設貿易品部分采用本币定價，部分采用外币定價實現了彙率不完全傳遞的特征。這一假設跟當今國際貿易現狀更為吻合。在這一設定下，由于彙率不完全傳遞帶來的“貿易條件外部性”成為影響各國經濟福利的重要因素，通過本文的理論分析，發現如下重要結論：

第一，在彙率不完全傳遞下，國際貨币政策合作能夠提高合作國家總的社會福利。

第二，彙率傳遞程度的大小會影響社會福利在合作國家各方之間的分配，從而不同國家具有不同程度的合作激勵。

第三，合作有助于提高那些高彙率傳遞的小國的社會福利，卻會降低那些低彙率傳遞的大國的社會福利。

第四，當一個高彙率傳遞的小國還存在國内貨币不穩定時，固定彙率制度是最為有利的選擇。

這些結論為理解當今國際社會政策合作難以實現的實際情況提供了理論解釋。由于發行國際貨币的大國在合作中無利可圖，通常沒有積極性去謀求合作；而非國際貨币的小國盡管有很強的動機謀求與大國合作，但通常難以如願。為了避免無合作下的風險和損失，部分小國主動盯住大國貨币，甚至直接美元化。