發表于《管理科學學報》2015年第3期 尹力博、韓立岩

通貨膨脹風險及其控制問題一直是學術研究的焦點。從中國經濟的發展階段的内源性和世界經濟的外部沖擊的角度，在未來相當一段時期内中國經濟的通脹風險都是宏觀經濟調控的重點。一方面，在後危機時代，受美國、歐洲金融監管政策調整的影響，很大一部分投機資金流向監管相對寬松的新興經濟體，從而在較大程度上推高了相關經濟體的資産價格膨脹和貨币擴張。中國通脹同時受到發達經濟體和新興經濟體的沖擊，輸入型通脹已占據相當重要的地位（尹力博和韓立岩[1]）。張成思[2]研究表明全球化對新興市場國家通脹動态機制的影響程度明顯增強，在對通貨膨脹的影響上全球化因素顯著超越了國内産出缺口。另一方面，勞動力供給接近劉易斯拐點以後工資率的持續上漲、中國進口資源依存度的持續提高、産業結構調整中的不均衡和銀行服務業的高度壟斷也會促使中國通脹長期化。既然通脹風險不可避免且長期存在，我們就要有戰略對策和長期措施。在這個背景下，針對如何控制通脹風險從戰略與微觀視角提出對策具有重要理論和現實意義。

因此，針對通貨膨脹風險對沖問題，本文的解決思路是以盯住通脹率為目标，由微觀主體通過對商品期貨主力合約的滾動投資構建具有通脹保護功能的商品期貨投資組合，并實現大宗商品資産戰略性配置。如此形成長期戰略安排，形成宏觀引導的市場行為。其戰略價值具體表現為：其一，以盯住通脹率為目标實現大宗商品期貨滾動投資，能夠有效對沖由外部價格沖擊引起的輸入型通脹風險，形成長期價格穩定機制，降低國民福利的損失；其二，進行商品戰略配置能在兼顧流動性、安全性的同時，遏制外部投機力量炒作大宗資源類商品，形成以商品期貨為重要組成部分的大宗商品戰略儲備體系，在一定程度上彌補國内産業持續和穩定發展對資源需求的不足，确保商品資源的安全供給。自2004年興起的商品指數化投資之所以成為跨國企業和長期機構投資者的主要投資模式，正是商品資産的資源保障與通脹風險對沖功能的價值所在。據此，服從控制通貨膨脹風險的長期戰略目标，商品的指數化投資應當成為中國企業和機構投資者海外投資的主要模式。

樣本外追蹤效果檢驗結果表明，基于多階段随機混合整數規劃模型所構建的大宗商品期貨投資組合在較長期的投資過程中，能夠以較低成本跑赢CPI，從而保證獲得高于通脹率的較穩定的超額投資收益。對通脹保護能力的檢驗結果表明，商品期貨投資組合不僅可以對沖預期通脹，而且可以對未預期通脹提供更大的保護能夠有效對沖通脹風險，有助于建立長期價格穩定機制。

控制通脹是中國未來十年經濟發展過程中的戰略目标，因此要有戰略視角和長期安排，尤其是要形成優化的微觀機制。一方面，以主權财富基金等國有控股的機構投資者，帶頭開展商品期貨的戰略性投資，帶動其他微觀主體主動構建對沖通脹的防禦體系；另一方面，應當建立關鍵商品的具有動态調整能力的藏富于民的戰略儲備體系，在必要時影響國際大宗商品的交易行情，平抑其價格的過度波動。