《投資者異質性，審計師選擇與信息傳遞》(Investor heterogeneity, Auditor Choice and Information Signaling) 一文從行為金融的角度研究審計師市場，用信号博弈的方法表明，審計師質量的差異是由投資者的差異造成的，即投資者異質性決定了審計師的異質性。該文被期刊《審計：實踐與理論》(Auditing: A Journal of Practice & Theory) 接受，将于近期發表。

主要内容：在審計市場中，審計師（機構）之間，審計質量普遍存在差異。在以往的研究中發現，這種差異對于公司選擇審計師，有着兩方面完全不同的影響：第一，對于會計信息質量高的公司來說，選擇好的審計師，可以作為向投資者發出的信号，以顯示公司的高價值，從而将自身與低價值的公司區分開來，以獲得理想的股價；第二，對于會計信息質量低的公司（存在盈餘操縱等比較激進的會計記賬方式的公司），他們可以選擇質量較低的審計師（審計能力較低，或審計師的獨立性較低），以獲得一個較好的審計意見，或是不用被迫轉向較為保守的會計記賬方式。較好的審計意見也可以提高投資者對公司價值的認識，從而提高公司的股價。

本文認為，實際上文獻中提出的這兩方面影響之所以會産生如此大的差距，是因為它們基于兩個不同的假設。前一方面的影響的潛在假設是：投資者都是熟練的(sophisticated)，他們能夠在觀察公司價值時，會清楚地認識到公司的審計意見是由哪個審計師出具的。在這個假設下，高價值公司通過選擇高質量的審計師發送信号的作用才能成立。而後一方面的影響潛在的假設是：投資者是不熟練的(naive)，他們隻看公司審計意見的好壞，并不細究審計意見的出具方，從而低價值的公司可以通過選擇低質量的審計師獲得好的審計意見來“欺騙”不熟練的投資者。

然而這兩個假設都是不全面的，因為在現實中熟練地投資者和不熟練的投資者是同時存在的。基于這個認識，本文提出了一個更為一般的理論，即考慮投資者異質性這一重要因素，對于公司的審計師選擇，進而審計師市場的影響。本文建立了一個理論模型，包括兩類公司（高質量和低質量）、兩類審計師（高質量和低質量）和兩類投資者（熟練和不熟練）。并假設高質量審計師出具的審計意見平均來說要比低質量審計師差。在這個條件下，對于任何一個公司，選擇高質量的審計師就意味着一個平均意義上來說較差的審計師意見，這會降低不熟練投資者對公司價值的評估，從而使公司股價遭受損失。顯然對于這個損失，高價值的公司承受能力較強，因此從這個意義上來說，選擇高質量的審計師有可能成為一個公司價值高的信号。在這一分析的基礎上，本文運用信号博弈的方法進行了嚴格證明。本文發現：（1）當熟練投資者的比例很高時（這一情形的特例，便是潛在地假設投資者均為熟練的文獻），不存在分離均衡，即不同價值的公司選擇相同質量的審計師。這裡原因是，不熟練投資者比例太低，使得低價值公司選擇高質量審計師的帶來的損失太小，即低價值公司可以以較低的成本模仿高價值的公司；（2）當熟練投資者比例很低時（這一情形的特例，便是潛在地假設投資者均為不熟練的文獻），亦不存在分離均衡。這是因為熟練投資者比例太低，使得高價值公司選擇高質量審計師産生的信号作用帶來的收益太小，不足以彌補其損失，即發送信号成本低于收益；（3）當熟練投資者比例适中時，存在分離均衡（以及半分離均衡），即價值公司選擇高質量的審計師，低價值公司選擇低質量的審計師。這裡高價值的公司選擇高質量的審計師以向熟練投資者顯示其價值，而低價值的公司則選擇低質量的審計師以“欺騙”不熟練的投資者。在熟練投資者比例極高或極低的混同均衡中，隻有一種審計師會被選擇，這樣的均衡不足以用來解釋為什麼會出現審計師市場存在不同質量的審計師。而在分離均衡中，不同質量的審計師均會被選擇，這邊可以用來解釋為何審計師質量存在差異性。至此，本文的結果證明：審計師質量的差異性，是由投資者異質性決定的。換言之，投資者的異質性決定了審計師的異質性。

在考慮了不同質量審計師費用差異，審計師質量的變化，以及投資者異質性的程度以後，還是成立，這說明本文的結論是穩健的。基于本文的結果，還可以得到一些有意義的推論：第一，在一定範圍内，熟練投資者的比例越高，則高質量審計師的市場份額越高，整個市場的審計質量更好；第二，政府若采取較嚴厲的監管政策，即對審計意見為不清潔(qualified)的公司給予嚴厲懲罰，會增加選擇高質量審計師的損失，從而降低分離均衡的存在區域，即降低審計師市場的信号作用，同時還會使得整個市場的審計質量下降。