我院老師張學勇與其金融學術型碩士研究生陶醉合作研究論文“收入差距與股市波動率”發表于《經濟研究》2014年第10期。

對股市波動率的研究不管是在學術界還是業界都有着重要意義。從投資組合的角度來看，Markowitz（1952）首創性地提出用組合标準差來衡量投資組合風險，期望收益率來衡量組合收益，通過投資組合來實現收益與風險的最優配置。French et al.（1987）研究了股市波動率與投資組合超額收益率的關系，認為預期到的股市波動率與投資組合超額收益率正相關，而未預期到的超額收益率與未預期到的股市波動率負相關。從資産定價的角度來看，Sharpe（1964）提出的資本資産定價模型以市場波動率作為市場組合風險的指标，股市波動率直接影響證券組合或單支證券的估值。此外，近年來快速發展的衍生品市場的報價與交易越來越依賴于股市波動率，市場的波動率直接影響期權等衍生品的價格（Black and Scholes，1973）。因此，找出股市波動率的影響因素尤其重要。

近年來，全球股市出現了波動率增大的趨勢，與此同時，全球各國的收入分配不平等程度也在加劇（Favilukis，2013）。Schwert（1989）在研究股市波動率時指出：部分經濟因素的變化可以解釋長期中股市波動率的變化。由此看來，股市波動率的增大趨勢與收入分配的惡化趨勢之間的伴生關系絕不是偶然的。Favilukis（2013）和Zhang（2012）就發現一國收入分配狀況直接影響其投資者的财富分配，進而影響其資産配置，并對資産價格有着顯著影響。因此，收入分配狀況對股市波動率存在着不可忽視的影響。

在理論方面，論文在簡化Pagano的有限參與模型的基礎上考慮收入分配狀況這一因素，進而說明收入分配不平等程度對股市波動率的影響。模型表明，由于存在借貸約束，在一國國民收入既定的情況下，收入分配越不平等，更多人口将被限制進入股市；當股市參與人數較少時，内生的或外生的擾動将導緻股市較大波動。

實證方面，本文構造全球30個國家的面闆數據分析收入分配狀況對股市波動率的影響。從本文實證分析的結果來看，收入分配狀況的确會對股市波動率産生影響：在不同國家之間，收入分配越不平等，該國股市的波動率越大。我們進一步對國家類型進行區分（發達國家和發展中國家），通過交互項的實證分析發現收入分配不平等程度對發展中國家的影響較大。之所以存在這樣的差異，我們認為這與國家本身的收入水平有關：發達國家收入水平較高，能夠支付固定參與成本參與股市的人數較多。當收入分配不平等程度加重時，發達國家和發展中國家的股市參與人數都減少，但發達國家的市場參與者仍較多。因此，發達國家股市波動率受收入分配狀況的影響較小。